2021年11月投資展望

目前，美國市場的估值達到甚高水平，以超過100年歷史的市場估值與回報關係圖讓我們看到，由今天（大紅點）的估值水平開始投資，未來十年回報率很可能會低於零。換言之，當前美股投資人所面對的投資風險正急劇變化。另外，數據同樣顯示美國市場與新興市場的估值分歧達到有史以來最大，但投資者可能質疑，既然中國是新興市場的最大持份者，中國政策風險是否已經告一段落，或至少已經在價格中反映？有見及此，本次市場展望希望讓投資者與我們一起從近月的市場新聞中找出來年（2022）投資市場資產配置目標，達到穩中求進的投資理念。

在文章最後，我們將回答大家一個簡單問題：「既然估值來到最高點，為什麼現在才入市亦無問題？」

歐洲疫情反彈以及生產瓶頸效應存隱憂

英國暫時成功將確診個案與住院個案的關係降低，意味著即使染上新冠肺炎，可能得重症甚至死亡的人變得更少。數據證明高疫苗注射率是群體免疫的關鍵。但專家同時表明，疫苗的有效性隨時日下降，目前得來不易的低死亡率未知可以維持多久。而且，南歐國家的新冠疫情仍然嚴峻，為歐洲經濟復甦帶來不確定性。

另外，據德意志銀行的調查顯示，64%企業表示他們正受生產瓶頸的影響（同一數據過往30年平均值只有5.4%）。而瓶頸效應所導致的原材料價格高企正嚴重加劇當地廠商的負擔，生產物價指數在8月份上升12%，創出自1974年12月的最大升幅。當中，金屬價格按年升35%、加工木材升100%、鐵及鋼材升105%、原油及天然氣的升幅更達到142%。高通脹的未來似乎已經成真。

美國是否真誠地籌備縮表工作？

自今年二月起，美國財政部利用它們在聯儲局的銀行帳戶滿足財赤開支，相關帳戶金額從二月的超過1.5萬億美元下跌至近期的只剩1千億美元！當財政部使用相關帳戶時，它們實際上將龐大金額（1.4萬億美元）轉移至銀行體系，變相印錢令銀行「水浸」加劇。同時，在企業利潤回升以及政府之前提供多項個人資助的情況下，無論企業還是個人的儲蓄亦同時大增（儲蓄的增加主要用於償還之前的債務或單純加大應急錢的準備，較少用於實際消費）。在資金氾濫的情況下，即使有跡象顯示聯儲局可能在短時間內開始減少買債，美國政府債券的實際利率在七月時仍然達到-1.2%的低位。由此可見，儘管聯儲局快將開始「縮表」進程，距離市場流動性稀缺，還有一段至少以5年計的漫漫長路。

新興市場估值吸引

一直以來，新興市場有更強勁的經濟反彈潛力以及更充裕的政策空間，特別是作為新興市場之首的中國。不過，中國市場在這段時間由於對特定行業的政策波動連帶港股均成為表現最差的市場之一。然而，港股市帳率近期跌穿1，俗稱「破淨」，為歷來第四次（第一次破淨發生於1998年亞洲金融危機時為時5個交易日、第二次位於2015年A股異動僅維持2個交易日、第三次位於2020年新冠疫情爆發為時16個交易日）。每一次破淨無獨有偶均代表市場觸底並快將回升。而回升歸回升，市場的行進主力早已變更。實際上，是次港股由2021年2月18日開始下跌，累積跌幅為-20.1%。本輪跌浪跌幅最大的是科技股和消費品板塊，其中訊息技術板塊跌幅為-46.4%，非必須消費品為-36.2%，醫療保健為-35.5%，日常消費為-30.7%；反而公用事業和電信服務分別逆勢上漲9.9%和4.8%，工業和材料等週期性板塊表現更抗跌，跌幅遠小於新經濟板塊。新興市場的未來在下文另加詳述，但板塊的明顯輪動以及眾多因素相加讓我們認為新興市場估值甚為吸引。儘管對整體新興市場而言，仍然有相關的下行風險，包括：疫苗注射率較低、中國政策風險持續、以及美國縮表行動溢出的影響。

全球市場正向新趨勢靠攏

整體而言，2022年是測試環球經濟復甦是否可持續的關鍵時刻。在一些成熟經濟體，政府已經開始刪減他們對國民及企業的經濟援助，各國（已經開展或快將開展）的緊縮政策步伐將成為明年市場主調，強調在疫情後期時間為經濟去槓桿。然而，至少直至2022年尾，供應鏈瓶頸問題仍將影響全世界。尤其在中國持續限電的前提下，不同工廠正受到大範圍的影響，例如一些生產鋁材鋁罐的工廠面臨停工，消息指甚至可能影響可口可樂在全世界的供應。

上述的全球性問題將演變成新趨勢。過去十年（2010-2020），投資環境都非常利好投資人進行不同的投資行動和借貸，包括：世界經濟總體以穩定步伐增長、通脹保持低企、以及市場的低波動性都給投資者帶來可觀投資回報。然而，此一美好時光正快速消逝。長期而言，成熟經濟體的勞動人口將進一步下降，令工資有持續上升壓力；逆全球化令分工生產的成本下降趨勢被逆轉；甚至因環保目標而所需的新基建及新生產工序均令成本進一步上升。展望「後疫情時代」，投資市場將基於各國增長步伐不一以及通脹在較高水平徘徊而變得更為波動。

市場明年展望

三項大趨勢不單止不變，而且行進步伐更快。展望趨勢包括：價值型／週期性股份將繼續從大落後追趕正在估值高位回調的科技股／非必須消費品板塊。而由於過去整體市場走勢落後，新興市場的相關股份將較成熟經濟體擁有更佳的反彈前景；第二，環球經濟將因為希望急速從啡色經濟轉型綠色經濟，而在初期重組生產工序／加大相關基建時導致生產力驟降及成本上升，繼而令通脹持續保持高企；第三，在後疫情年代加快科技的應用同時處理在各國同樣因為科技的應用所導致勞動力需求下降而越趨嚴重的貧富不均問題。

在如此迷霧重重的未來，專注了解基本面讓我們知道：

1. 經濟進入復甦週期和再通脹階段對風險資產有利，如：股票；

2. 央行、政府的持續財政支持和疫苗發展帶動經濟重啟，將支持經濟復甦和風險情緒。然而，這個週期已經步入後期，亦即增長率見頂，通貨膨脹維持高位，中央銀行變得更加鷹派；

3. 股市估值仍然昂貴，特別是已發展國家股市；

4. 短期風險情緒欠佳。來自中國的風險（房地產開發商、監管、能源危機）會影響短期股市走勢，但不太可能顯著影響經濟增長。長期而言，通貨膨脹和更高的收益率仍然是股票市場的主要風險；

5. 保持謹慎及中立，逢低是買入機會。通貨膨脹和利率上升的不確定性將讓股市股票波動加劇；

6. 我們偏好金融行業，隨著經濟重啟，金融股受益於更高的收益率和家庭支出增加。相對科技股而言，週期性股票提供更好的資產價值保護，而科技行業正在接受持續的監管審查，並可能因收益率進一步走高而貶值。

綜上所述，不同趨勢以及主題正主導明年，甚至更長遠的投資市場步伐。的確，未來市場將出現一段不安定以及「黑天鵝」事件頻發的時期。在高通脹、民粹主義橫生的時代，這似乎無法避免。因此，更凸顯出定期定額投資的一大優勢：

在市場潛在收益可能因為通脹及收益率上升而下跌的波動市況，利用平均成本法能夠確保投資組合整體入市風險較低，而且在波動市中持續保留逢低買進的機會（客戶在近數月以來一直逢低買進中港板塊，靜候反彈）。因此，無論任何市況，我們都應該擁抱真正的投資定律，排除市場雜音，繼續保持一貫的投資紀律，穩重求進。

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